紅周刊 研究中心 | 毛飛

疫情防控期間，OPE（戶外動力設備）逆勢生長，是少有的疫情受益行業。這主要緣于疫情居家期間，戶外勞動DIY（自己動手）需求大幅上升。OPE（戶外動力設備）主要指用于草坪、花園或庭院維護的工具或設備。歐美作為OPE的主要市場，占比高達85%以上。

格力博是鋰電OPE行業的領先企業。根據Frost&Sullivan數據， 2020年公司鋰電OPE市場占有率達到10.1%，排名全球第五。受益于行業在疫情期間的大發展，公司2020年凈利潤大幅增長266.07%。然而2021年，公司業績急轉直下，凈利潤下跌50.54%，主要原因是公司喪失了美國勞氏（Lowe’s）這個第一大客戶。

【資料圖】

渠道是OPE行業核心競爭力，可以毫不夸張地說，得渠道者得天下。這是因為OPE已經是成熟行業，市場格局相對穩定，產品創新和品牌建設固然重要，但短期難以拉開差距，而渠道卻是可以“突變”的因素，對OPE企業的發展至關重要。

失掉大客戶毛利率有下降趨勢

OPE渠道包括線下商超、線上電商、經銷商三類，其中商超是絕對主力。根據Frost&Sullivan數據，2020年全球電動OPE線下渠道和電商渠道占比分別為90.4%和9.6%，經銷商占比微乎其微。前面說到OPE市場主要在歐美，而歐洲渠道相對分散，美國OPE渠道呈現明顯的雙寡頭特征，家得寶（The Home Depot）和勞氏市場份額超過50%，與零售商深度綁定是OPE廠商穩定增長的重要基礎。

本來格力博一直抱著勞氏大腿，并且近年來勞氏一直是公司第一大客戶。2019年和2020年來自勞氏的收入分別為20.62億元、20.66億元，收入占比高達57.22%、 50.79%。

格力博與勞氏的合作始于2005年，主要業務分三大類：一是Kobalt（勞氏自有品牌），格力博為其代工40V、80V產品；二是greenworks（格力博自有品牌） 的高壓清洗機；三是greenworks 的 60V園林機械。

然而變故發生在2020年下半年。其中第三項直接停止在勞氏銷售。第一項中的40V Kobalt由公司獨家生產調整為主要由泉峰控股生產,未來可能被完全替代，80V Kobalt調整為僅在勞氏線上平臺銷售。只有第二項業務沒有調整。

受此影響，2021 年格力博對勞氏的銷售收入同比下降 43.04%，銷售收入占比由 2020 年 50.79%下 降至 2021 年 24.81%，今年上半年進一步下滑到僅占9.31%。從公司總體業績增長看，同樣不利影響巨大。2021 年格力博銷售收入增長率為 16.61%，而競爭對手創科實業、泉峰控股兩家公司鋰電 OPE 業務增速均在 50%以上，差距明顯。

針對勞氏終止合作留下的大 “坑”，格力博采取了五項措施：積極開發新客戶、加大電商渠道推廣投入、深化與現有客戶的合作程度、多元化客戶類型、加大研發投入。這些舉措最大的作用就是勉強維持了收入的增長，2021年增長率為16.61%，對比2020年的15.20%的增長率，貌似已經恢復。然而更深層的數據顯示，輕言恢復還為時過早。

從利潤端看，公司元氣仍然沒有恢復。今年前三季度扣非凈利潤依然負增長（預計-11.49%至-7.07%），并且第三季度依然虧損（虧損約2500萬元至3500萬元）。也就是說，雖然格力博積極采取措施來填收入的坑，也取得了一些效果，但犧牲利潤拔高的短期收入能否持續依然值得懷疑。

另外，報告期內格力博的綜合毛利率分別為 34.49%、 35.10%、27.50%和 25.69%，呈現明顯的下降趨勢；存貨占流動資產的比例分別為 41.44%、 44.27%、51.95%和 51.07%，也有明顯的升高；2021年至今年上半年應收賬款及應收款項融資分別增長28.06%、34.58%，明顯高于收入增長速度。

各項數據都表明，格力博尚未從“坑”中爬出來，成長之路疲態盡顯。

雪上加霜的是，從今年二季度開始OPE行業進入去庫存階段，在行業下行周期中要想翻身可謂難上加難。

多項財務指標與同行差距明顯

根據Frost&Sullivan數據，2020年鋰電OPE行業排名為創科實業（20.4%）、泉峰控股（12%）、史丹利百得、博世、格力博（10.1%）、寶時得（8%）。創科實業和泉峰控股均為國內企業，在香港上市。還有一家可比公司是大葉股份，2021年進入家得寶渠道，發展迅速，在A股上市。招股書中還對比了巨星科技，但由于其除了OPE產品，手工工具和儲能業務占比也不小，所以可比性不大。

財務指標主要選取2022年上半年數據，同時參考歷年數據表現。通過對比創科實業、泉峰控股、大葉股份，可以發現格力博成長性、盈利能力、盈利質量和運營能力均表現較弱。

（1） 格力博營收同比增長率雖然倒數第二，但實際是這兩年增長最慢的。因為2021年四家公司的增長率分別為34.56%、46.37%、60.52%、16.61%，綜合考慮，格力博該項應該是排名墊底。

（2） 格力博綜合毛利率高于大葉股份，是因為大葉股份以ODM為主，而格力博以自有品牌為主。對比以自有品牌為主的創科實業和泉峰控股，格力博還是有不小的差距。并且前面說過，格力博的毛利率呈下降趨勢。

（3） 格力博經營性現金流量凈額貌似比泉峰控股好一些，但考慮到泉峰的營收是其兩倍多，現金流這樣的表現可以認為是半斤八兩。不過需要注意的是，格力博去年的經營性現金流量凈額也是負的，也就是說，格力博的盈利質量存在一定的問題。

（4） 格力博應收賬款周轉率明顯低于其他三家，存貨周轉率略高于創科實業而明顯低于其他兩家，說明格力博的運營能力較弱。結合失去勞氏渠道后采取的穩收入措施，可以判斷公司這兩項指標短期內難以改善。

綜合格力博今年上半年的財務指標，可以看出格力博的財務質量在下降，公司的各項能力表現較弱。如果不能通過有效措施加以扭轉，在未來的市場競爭中處境將越來越艱難。

估值探究

格力博的估值參考大葉股份、創科實業、泉峰控股的情況。

對比大葉股份，格力博每股價格應為21.38元/股-25.47元/股。

對比創科實業、泉峰控股，格力博每股價格應為24.6元/股-28.07元/股。

根據格力博IPO融資計劃，IPO價格不低于28.44元/股。

考慮到格力博當前的困境，我們認為其IPO價格可能在30元/股左右，并且上市后或將進一步走低。

（文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）